Krytyczna ocena regulacyjnych możliwości przeciwdziałania nadużyciom na rynku kryptoaktywów

Mikołaj Górny

doi:10.26354/bb.8.2.99.2025

Data publikacji : 2025-08-29

Tom 99 Nr 2 (2025)

Krytyczna ocena regulacyjnych możliwości przeciwdziałania nadużyciom na rynku kryptoaktywów

Mikołaj Górny

https://orcid.org/0000-0003-1363-2077

DOI: https://doi.org/10.26354/bb.8.2.99.2025

Abstrakt

Celem Rozporządzenia (UE) 2023/1114 w sprawie rynków kryptoaktywów (MiCA) jest m.in. zapewnienie integralności rynku oraz ochrona inwestorów przed nadużyciami, takimi jak manipulacja i wykorzystywanie informacji poufnych. Przepisy Tytułu VI MiCA stanowią podstawę unijnego reżimu przeciwdziałania nadużyciom na rynku kryptoaktywów, określając kluczowe definicje i obowiązki regulacyjne. Artykuł zawiera próbę oceny adekwatności, skuteczności i proporcjonalności mechanizmów przeciwdziałania nadużyciom, wobec specyfiki opisywanego rynku. Zastosowano formalno-dogmatyczną metodę badawczą polegającą na analizie tekstu prawnego w świetle literatury przedmiotu oraz wytycznych instytucji międzynarodowych. Wyniki badania wskazują, że choć regulacja zawiera przepisy zakazujące nadużyć na rynku kryptoaktywów, istotne problemy może w tym kontekście powodować brak bezpośredniego odniesienia do nadużyć z wykorzystaniem instrumentów pochodnych niebędących przedmiotem zorganizowanego obrotu oraz rezygnacja ze szczegółowej regulacji rekomendacji inwestycyjnych. Brak obowiązku raportowania transakcji menadżerskich na rynku kryptoaktywów można z kolei uznać za rozwiązanie proporcjonalne.

Słowa kluczowe:

MiCA, MAR, kryptoaktywa, nadużycia na rynku, informacja poufna, manipulacja, rekomendacje inwestycyjne, transakcje menadżerskie

Kody JEL

K22, K42

Szczegóły

Bibliografia

Statystyki

Autorzy

Pobierz pliki

pdf
ENG_pdf (English)

Zasady cytowania

Górny, M. (2025). Krytyczna ocena regulacyjnych możliwości przeciwdziałania nadużyciom na rynku kryptoaktywów. Bezpieczny Bank, 99(2), 137–156. https://doi.org/10.26354/bb.8.2.99.2025

Wskaźniki altmetryczne

Cited by / Share

Licencja

Utwór dostępny jest na licencji Creative Commons Uznanie autorstwa – Użycie niekomercyjne – Na tych samych warunkach 4.0 Międzynarodowe.

Bibliografia

Akerlof, 1970 - Akerlof, G.A., 1970. The Market for "Lemons": Quality Uncertainty and the Market Mechanism. The Quarterly Journal of Economics, 84(3), s. 488–500. Dostępne na: 10.2307/1879431 [Dostęp: 17 maja 2025].

Berentsen i Schär, 2018 – Berentsen, A. i Schär, F., 2018. A Short Introduction to the World of Cryptocurrencies. Federal Reserve Bank of St. Louis Review, 100(1), s. 1–16. doi:10.20955/r.2018.1-16.

Blicharz i in., 2021 - Oręziak, B., Wielec, M., Blicharz, G. i in., 2021. Rynek finansowy: Zapobieganie przyczynom przestępczości. W: M. Wielec, B. Oręziak i G. Blicharz, red. Warszawa: Instytut Wymiaru Sprawiedliwości. [online] Dostępne na: https://iws.gov.pl/wp-content/uploads/2021/07/Rynek-finansowy_DRUK.pdf [Dostęp: 17 maja 2025].

Chernoff i Jagtiani, 2024 – Chernoff, A. i Jagtiani, J., 2024. Beneath the Crypto Currents: The Hidden Effect of Crypto “Whales”. Philadelphia: Federal Reserve Bank of Philadelphia, Working Paper 24–14. [online] Dostępne na: https://www.philadelphiafed.org/-/media/frbp/assets/working-papers/2024/wp24-14.pdf [Dostęp: 17 maja 2025] .

Constantino, 2022 – Constantino, J., 2022. Why are cryptocurrencies vulnerable to pump-and-dump schemes in Europe? Amsterdam Law Forum, 14, s. 8. [online] Dostępne na: https://doi.org/10.37974/ALF.444 [Dostęp: 17 maja 2025].

Czerwińska i Jajuga 2016 – Czerwińska, T. i Jajuga, K., 2016. Ryzyko instytucji finansowych: Współczesne trendy i wyzwania. Warszawa: C.H. Beck.

Delivorias, 2021 – Delivorias, A., 2021. Understanding initial coin offerings: A new means of raising funds based on blockchain. Briefing. Luksemburg: Europejskie Centrum Wydawnicze Parlamentu Europejskiego. PE 696.167 – Lipiec 2021. [pdf] European Parliamentary Research Service (EPRS). Dostępne na: https://www.europarl.europa.eu/RegData/etudes/BRIE/2021/696167/EPRS_BRI(2021)696167_EN.pdf [Dostęp: 17 maja 2025].

Dybiński, 2016 – Dybiński, J., 2016. Rozdział 25. Ochrona przed nadużyciami na rynku instrumentów finansowych. W: M. Stec, red. Prawo instrumentów finansowych. System Prawa Handlowego. Tom 4. Warszawa: C.H. Beck.

Komisja Europejska, 2024 - Komisja Europejska, 2024. The future of European competitiveness: A competitiveness strategy for Europe. Part A. Luksemburg: Urząd Publikacji Unii Europejskiej. [online] Dostępne na: https://commission.europa.eu/document/download/97e481fd-2dc3-412d-be4c-f152a8232961_en [Dostęp: 17 maja 2025].

ESAs, 2022 – Europejskie Urzędy Nadzoru (EBA, ESMA i EIOPA), 2022. Wspólne ostrzeżenie dla konsumentów dotyczące ryzyk związanych z kryptoaktywami. [pdf] ESA 2022 15, 17 marca 2022. Paryż: Europejski Urząd Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych (ESMA). Dostępne na: https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/esa_2022_15_joint_esas_warning_on_crypto-assets.pdf [Dostęp: 17 maja 2025].

ESMA, 2024 – Europejski Urząd Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych (ESMA), 2024. Ostrzeżenie dla osób publikujących rekomendacje inwestycyjne w mediach społecznościowych. [pdf] ESMA, numer dokumentu: ESMA74-1103241886-912, 6 lutego 2024. Dostępne na: https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/2024-02/ESMA74-1103241886-912_Warnings_on_Social_Media_and_Investment_Recommendations.pdf [Dostęp: 17 maja 2025].

ESMA, 2025a - Europejski Urząd Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych (ESMA), 2025. ESMA_QA_2463 – Do “copy trading services” (also referred as “auto trading services”) related to crypto-assets fall within the scope of portfolio management or any other crypto-asset services as listed in Article 3(1)(16) of MiCA? [online] Dostępne na: https://www.esma.europa.eu/publications-data/questions-answers/2463 [Dostęp: 17 maja 2025].

ESMA, 2025b - Europejski Urząd Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych (ESMA), 2025. Raport końcowy: Wytyczne dotyczące praktyk nadzorczych organów krajowych w zakresie zapobiegania i wykrywania nadużyć rynkowych zgodnie z rozporządzeniem MiCA. [pdf] ESMA, numer dokumentu: ESMA75-453128700-1408, 29 kwietnia 2025. Dostępne na: https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/2025-04/ESMA75-453128700-1408_Final_Report_MiCA_Guidelines_on_prevention_and_detection_of_market_abuse.pdf [Dostęp: 17 maja 2025].

Garlicki i Zubik, 2016 - Garlicki, L. i Zubik, M. (red.), 2016. Konstytucja Rzeczypospolitej Polskiej. Komentarz. Tom II. Wyd. 2. Warszawa: Wydawnictwo Sejmowe. ISBN: 978-83-7666-468-2 .

IDPRZP – ustawa z dnia 17 lutego 2005 r. o informatyzacji działalności podmiotów realizujących zadania publiczne (Dz.U. z 2024 r. poz. 1557).

Jajuga, 2011 - Jajuga, K. i Jajuga, T., 2011. Inwestycje: Instrumenty finansowe, aktywa niefinansowe, ryzyko finansowe, inżynieria finansowa. Wyd. 1. Warszawa: Wydawnictwo Naukowe PWN.

Kalss i in., 2021 - Kalss, S., Oppitz, M., Torggler, U. i Winner, M., red., 2021. EU Market Abuse Regulation: A Commentary on Regulation (EU) No 596/2014. Elgar Commentaries in Financial Law. Cheltenham–Northampton: Edward Elgar Publishing. Dostępne na: https://doi.org/10.4337/9781800882249 [Dostęp: 17 maja 2025].

Komisja, 1977 – Komisja, 1977. Zalecenie Komisji z dnia 25 lipca 1977 r. dotyczące europejskiego kodeksu postępowania w zakresie transakcji papierami wartościowymi zbywalnymi (77/534/EWG). Dziennik Urzędowy Wspólnot Europejskich, L 212, 20.8.1977, s. 37–43. Dostępne na: https://eur-lex.europa.eu/legal-content/PL/TXT/?uri=CELEX%3A31977H0534 [Dostęp: 17 maja 2025].

KNF, 2023 – Komisja Nadzoru Finansowego, 2023. Czym się charakteryzuje broker działający w modelu Market Maker? [online] Dostępne na: https://www.knf.gov.pl/dla_rynku/forex/pytania_i_odpowiedzi [Dostęp: 18 maja 2025].

Lipniewicz, 2015 – Lipniewicz, R., 2015. Zasada proporcjonalności a podatkowe ograniczenia swobód rynku wewnętrznego Unii Europejskiej. Ruch Prawniczy, Ekonomiczny i Socjologiczny, 77(4), s. 93–103. [online] Dostępne na: https://pressto.amu.edu.pl/index.php/rpeis/article/view/4276/4345 [Dostęp: 17 maja 2025].

Macey, 1999 – Macey, J.R., 1999. Securities Trading: A Contractual Perspective. Case Western Reserve Law Review, 50(2), s. 269–283. Dostępne na: https://scholarlycommons.law.case.edu/caselrev/vol50/iss2/10 [Dostęp: 17 maja 2025].

MAR - Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 z dnia 16 kwietnia 2014 r. w sprawie nadużyć na rynku (rozporządzenie w sprawie nadużyć na rynku) oraz uchylające dyrektywę 2003/6/WE Parlamentu Europejskiego i Rady i dyrektywy Komisji 2003/124/WE, 2003/125/WE i 2004/72/WE (Dz.U. L 173 z 12.6.2014, s. 1–61).

MiCA - Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2023/1114 z dnia 31 maja 2023 r. w sprawie rynków kryptoaktywów oraz zmiany rozporządzeń (UE) nr 1093/2010 i (UE) nr 1095/2010 oraz dyrektyw 2013/36/UE i (UE) 2019/1937 (Dz.U. L 150 z 9.6.2023, s. 40–205).

MIFID II - Dyrektywa Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE z dnia 15 maja 2014 r. w sprawie rynków instrumentów finansowych oraz zmieniająca dyrektywę 2002/92/WE i dyrektywę 2011/61/UE (Dz.U. L 173 z 12.6.2014, s. 349–496).

Mirtaheri i in., 2021 – Mirtaheri, M., Abu-El-Haija, S., Morstatter, F., Ver Steeg, G. i Galstyan, A., 2021. Identifying and analyzing cryptocurrency manipulations in social media. IEEE Transactions on Computational Social Systems, 8(3), s. 607–617. [online] Dostępne na: https://doi.org/10.1109/TCSS.2021.3059286 [Dostęp: 17 maja 2025].

Mucha, 2023 – Mucha, A., 2023. Artykuł 2 Rozporządzenia nr 596/2014. W: J. Dybiński, red. Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) Nr 596/2014 z dnia 16 kwietnia 2014 r. w sprawie nadużyć na rynku oraz uchylające dyrektywę 2003/6/WE Parlamentu Europejskiego i Rady i dyrektywy Komisji 2003/124/WE, 2003/125/WE i 2004/72/WE. Komentarz. Wyd. 1. Warszawa: C.H. Beck.

Nakamoto, 2008 - Nakamoto, S., 2008. Bitcoin: A Peer-to-Peer Electronic Cash System. [online] Dostępne na: https://bitcoin.org/bitcoin.pdf [Dostęp: 17 maja 2025].

Nizzoli, 2020 – Nizzoli, L., Tardelli, S., Avvenuti, M., Cresci, S., Tesconi, M. i Ferrara, E., 2020. Charting the Landscape of Online Cryptocurrency Manipulation. IEEE Access, PP, s. 1–1. [online] Dostępne na: https://doi.org/10.1109/ACCESS.2020.3003370 [Dostęp: 17 maja 2025].

OECD, 2011 - OECD, 2011. Administrative Simplification in Poland: Making Policies Perform, Cutting Red Tape. Paris: OECD Publishing. [online] Dostępne na: https://doi.org/10.1787/9789264097261-en [Dostęp: 17 maja 2025].

RTS 2016/522 - Rozporządzenie delegowane Komisji (UE) 2016/522 z dnia 17 grudnia 2015 r. uzupełniające rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 w kwestiach dotyczących wyłączenia niektórych organów publicznych i banków centralnych państw trzecich, okoliczności wskazujących na manipulację na rynku, progów powodujących powstanie obowiązku podania informacji do wiadomości publicznej, właściwych organów do celów powiadomień o opóźnieniach, zgody na obrót w okresach zamkniętych oraz rodzajów transakcji wykonywanych przez osoby pełniące obowiązki zarządcze podlegających obowiązkowi powiadomienia (Dz.U. L 88 z 5.4.2016, s. 1–18).

RTS 2016/958 – Rozporządzenie delegowane Komisji (UE) 2016/958 z dnia 9 marca 2016 r. uzupełniające rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 w odniesieniu do regulacyjnych standardów technicznych dotyczących środków technicznych do celów obiektywnej prezentacji rekomendacji inwestycyjnych lub innych informacji rekomendujących lub sugerujących strategię inwestycyjną oraz ujawniania interesów partykularnych lub wskazań konfliktów interesów (Dz.U. L 160 z 17.6.2016, s. 15–22).

Rycerski, 2025 – Rycerski, A., 2025. Definicja informacji poufnej na rynku kryptoaktywów oraz rynku instrumentów finansowych. Przegląd Ustawodawstwa Gospodarczego, 78(1), s. 32–39. [online] Dostępne na: https://doi.org/10.33226/0137-5490.2025.1.5 [Dostęp: 17 maja 2025].

Sąd Najwyższy, 2001 – Postanowienie Sądu Najwyższego z dnia 25.05.2001 r., WA 15/01, OSNKW 2001, nr 9-10, poz. 81.

Stokłosa, 2021 – Stokłosa, A., 2021. Artykuł 2 Rozporządzenia MAR. W: S. Syp i A. Stokłosa, red. MAR. Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady w sprawie nadużyć na rynku. Komentarz. Wyd. 2. Warszawa: Wolters Kluwer Polska.

Szczucki, 2021 – Szczucki, K., 2021. Ustawa o Sądzie Najwyższym. Komentarz. Wyd. 2. Warszawa: Wolters Kluwer Polska. ISBN: 978-83-8223-229-5.

Szpringer, Kasiewicz i Kurkliński, 2013 - Szpringer, W., Kasiewicz, S. i Kurkliński, L., 2013. Zasada proporcjonalności a polski sektor bankowy. Uwarunkowania, narzędzia, szanse, zagrożenia. Warszawa: ALTERUM – Ośrodek Badań i Analiz Systemu Finansowego, Zakład Warszawskiego Instytutu Bankowości. [online] Dostępne na: http://alterum.pl/uploaded/Tresc_raportu_-_Zasada_proporcjonalnosci_a_polski_sektor.pdf [Dostęp: 17 maja 2025].

Weber, 2023 - Weber, A.-M., 2023. Artykuł 20 Rozporządzenia nr 596/2014. W: J. Dybiński, red. Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) Nr 596/2014 z dnia 16 kwietnia 2014 r. w sprawie nadużyć na rynku [...] Komentarz. Wyd. 1. Warszawa: C.H. Beck.

Woźniak, 2023 – Woźniak, R., 2023. Artykuł 1 Rozporządzenia nr 596/2014. W: J. Dybiński, red. Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) Nr 596/2014 z dnia 16 kwietnia 2014 r. w sprawie nadużyć na rynku oraz uchylające dyrektywę 2003/6/WE Parlamentu Europejskiego i Rady i dyrektywy Komisji 2003/124/WE, 2003/125/WE i 2004/72/WE. Komentarz. Wyd. 1. Warszawa: C.H. Beck.